这种国际金融秩序当然存在着内在的不稳定性。国际货币体系的稳定取决于美元的稳定，美元的稳定取决

于美国的国际收支平衡，但全球清偿力供应又依赖于美国的国际收支逆差，美国的“铸币税特权”又推动美国的经常账户逆差不断扩大，从而形成了所谓的“新特里芬悖论”。这是一个根本性的矛盾。不难看出，如今被作为新问题提出的所谓全球经济失衡问题的真正症结，就在于“美元本位”这种“无政府规制的高度垄断性市场”的重新确立。但是，深入分析便不难得出这样一个无可奈何的推论：如果这个世界一时还找不到一种能够替代美元的国际货币和国际储备资产，我们恐怕还得容忍，在一定程度上还必须维护这种美元本位制度。自1945年开始，在美元体系下，整个世界可以被刻画为“中心”（美国）和“外围”（美国之外的其他国家和地区）结构。在经过上世纪七八十年代的混沌（日本和德国的崛起一度使得中心的概念有些模糊），世界似乎又回到了起点，美元本位又进一步得以确立，当今的欧洲和日本其实与中国和其他东亚经济体一样，都是在不同层次为美国提供商品和服务的外围国。

这样一种格局意味着这些外围国的货币要保持稳定就必须寻求一个“名义锚（anchor）”。在这个意义上，包括中国在内的整个亚洲各经济体的货币坚持钉住美元的汇率制度成为一种现实而无奈的选择。

此外，所有对美贸易出超国都不希望看到美国经济或美元遭受重创，谁也不敢贸然行动，各国都在进行心理博弈，一旦美元大幅贬值，拥有巨额外汇储备的经济体就会面临着外汇资产严重缩水等问题，随之而来的可能是出口暴跌，失业率显著上涨，经济增长速度下降，必然将引发全球经济的巨大震荡。因此，这种“刀刃上的平衡”很可能还会维系下去，虽然风险会越来越大。

美元发生危机的可能性渐增

美国当前仍有足够回旋余地来避免美元危机的发生，但美国及世界经济前所未有的高度失衡状况表明，发生危机的可能性越来越大 从某种程度说，一个国家本币的贬值堪称福音，但一旦贬值超过了适当的限度，福音也就变成了诅咒。

过去3年中，美元对一系列主要贸易伙伴国货币的平均汇率下跌了16%。从理论上讲，这应当使美国产品拥有比外国产品更强的竞争力，进而推动美国经济增长和改善就业。

但事到如今，越来越多的人发出警告称，美国“孪生”赤字的日益扩大，最终将会引发一场危机，导致美元加速下跌，从而不断推高利率，极大压制经济增长。

在这个问题上有过很多前车之鉴。过去10年中，包括墨西哥和泰国在内的十几个相对较小的经济体都曾有过本币大幅贬值导致经济由增长陷入深度衰退的经历。就连加拿大这样的发达国家也曾被迫实行严格控制预算的政策，以应对由本币大幅贬值引发的经济动荡。美国加州大学经济历史学家巴里·艾欣格林说：“美国遭遇资本流入突然枯竭局面的可能性越来越大，而多年以来，这种突如其来的资本流入中断正是导致一些新兴经济体陷入困境的祸根。”

这种事会在美国发生吗？当然还没有。一旦出现美元危机，海外投资者就会因为害怕美元贬值招致损失而大肆抛售美国股票和债券。所幸美国国债价格以及与国债价格走势相反的长期利率水平未出现太大变化，而且股市还有所上涨。回顾全球范围内以往曾经出现过的危机可以发现，美国当前仍有足够的回旋余地来避免类似危机的发生，但是美元汇率眼下所面临的高度失衡状况也是前所未有的，这就表明发生危机的可能性也依然存在。

前事不忘，后事之师

对比发生于20世纪70年代末的上一次美元危机，美国人既感到欣慰，同时也会感到后怕。 在1977年9月到1978年10月这1年多的时间里，受油价不断上涨的影响，加之经济的增长乏力，美国对外

贸易由顺差滑入逆差境地，美元对主要货币汇率出现了高达16%的大幅下跌。美元疲软导致进口价格大幅攀升，通货膨胀率一下子从原来的6%跃升到了8%以上，到1979年底，通胀率更是进一步上升到了10%的水平。1979年夏，卡特总统采取了一项后来被证明是更具实质性的行动，那就是让当时的美联储纽约分行行长保罗·沃克出任联储局主席。结果证明，这一任命实是遏制高通胀的必要之举。

当年的10月6日，美联储开始实行非传统的新货币政策来消除通胀，即严格控制货币供应量的增长，哪怕导致利率水平大幅上升也在所不惜。沃克的新策略的确起到了降低通胀水平的作用，并且最终也使美元汇率得到了巩固，然而其代价也是巨大的：美国经济因此而经历了大萧条以来最严重的一次衰退。

1978年以来，情况有了很大不同。通胀水平相对而言比当时低得多，而且投资者相信，美联储会继续使其保持这种状态。虽说美元的下跌和油价的攀升使当时的通胀水平有了些许上升，但投资者认为这只是暂时现象。相比1979年的9%而言，美国10年期国债收益率依然保持着4%这一将近40年来的最低水平。

但有些方面的情况却较以往明显恶化。1978年时，美国经常项目赤字总额占其GDP的比例不足1%，而如今，这一比例已接近6%。这一比例充分反映了美国家庭、企业及政府的消费和投资超出其收入水平的程度。与27年前相比，美国家庭储蓄率（储蓄额占税后收入的比例）要低得多，因此他们就要借更多的钱用于购买住房和消费。联邦政府所借外债也更多了。美国政府预算赤字占GDP的比例已从1978年的2.7%升至3.6%。

美国也可能为“热钱”所害

遭受本币贬值危机的新兴经济体的经历都表明，这是投资者信心突然崩溃导致的后果。

纽约大学经济学家诺里埃尔·鲁比尼和另一位经济学家布拉德·塞泽研究了从1994年墨西哥到2002年巴西经济衰退期间的14次新兴经济体危机，得出了几条重要的共同点，其中就包括：巨额经常项目赤字或预算赤字、政局不稳和靠海外“热钱”筹集资金。一旦政策面有任何风吹草动，这些“热钱”就会毫不犹豫地撤离。

鲁比尼指出，美国也有其中一些征兆：“孪生赤字”难以解决，这些赤字越来越多地由短期外债支撑。鲁比尼说，“如果是个普通的新兴市场国家，早就被如此大规模的赤字拖垮了。”美国能够幸免，是因为美国仍然能够用美元而非外币举债。也就是说，如果美元贬值，承担损失的是别人，而不是美国。与此相反，发展中国家因为想利用美国的低利率，常常举借美元外债，可一旦他们的货币不能和美元保持同步，就会面临沉重的偿债负担。

鲁比尼说，“美国多少还是有点信用。”但无论如何，过度依赖短期外债的风险正在加大。

即使是富国，也一样难免币值暴跌的打击。20世纪70年代的英国就是如此。九十年代初期的加拿大也因为经常项目赤字和预算赤字过大而屡屡遭受货币贬值的沉重压力。

5年内被迫入市干预

相比其他国家，美国还有一项别人无法企及的优势：美国经济对这个世界来说太重要了，人们不能消极地接受美元崩溃。这就是很多国家之所以推高美元的理由。 国际市场的日渐宽广深邃和纷繁复杂，也是美联储主席格林斯潘对美国不至于发生危机的信心所在。他曾于2003年11月表示，当今国际金融系统的灵活性前所未有，这就意味着全球性失衡可以很容易就被纠正过来，而全球经济发展的脚步不至于中断。但问题在于，没有危机，并不等于永远不会发生危机。

实际上，过去10年当中屡屡发生的货币市场失衡也在某种程度上使得国际货币体系更加有序。上一次发生迫使美国及其盟国携手认真应对的美元大幅贬值已经是10年前的事了。那一年，美国货币当局入市干预了几次，但此后再也没有干预过。克林顿和布什当政期间，美联储很少使用干预手段。

然而，作为上次汇市干预的参与者，美联储前高官、国际经济研究所学者泰德·杜鲁门预言，5年之内美国政府必定会再度入市干预，不管是因为汇市秩序遭到破坏，还是因为美国再也无法承受伙伴国对其政策的批评。他还说，格林斯潘强调的市场之深邃和灵活，可能会降低汇市动荡的机率，不过危机一旦来临，就可能一发不可收拾。